Le marché américain au beau fixe?



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La volatilité a fait son retour sur le marché américain, qui a essuyé deux corrections. La première est intervenue en février : les marchés ont cédé 10% en raison de la crainte d'un regain d'inflation alimenté par une hausse plus marquée que prévu du salaire horaire moyen aux Etats-Unis. L'accentuation de la volatilité qui en a résulté a déclenché des ventes systématiques, qui ont conduit par ricochet les stratégies axées sur la volatilité à vendre des actions. Ces données relatives aux salaires n'ont pas été corroborées par la suite et ont été suivies à la mi-février par le début de la saison de publication des résultats d'entreprises. Or ces derniers se sont avérés excellents, avec à la clé un rebond des marchés.

Puis le mois de mars a été marqué par une nouvelle correction de 8 à 9%. A l'époque, les entreprises étaient astreintes au silence en raison de l'imminence de leurs publications de résultats, d'où les faibles volumes de transactions. Cela a coïncidé avec le déclenchement des hostilités verbales sur le front du commerce international par l'administration américaine, qui a annoncé l'instauration de droits de douane sur 50 milliards de dollars de marchandises importées. Ce virage protectionniste était inattendu car l'année avait démarré en trombe. Cependant, les investisseurs ont été soudainement confrontés au discours protectionniste du président américain, ce qui les a déstabilisés. Les bénéfices se sont une nouvelle fois avérés meilleurs que prévu, ce qui a rassuré les investisseurs, avec un rebond des marchés à la clé.

Nous n'avons pas eu le temps de nous ennuyer cette année, qui a vu une diminution du PER prévisionnel de l'indice S&P 500 (de 18x à 16x environ) mais, dans le même temps, les bénéfices des entreprises se sont avérés supérieurs aux prévisions, qui ont encore été revues à la hausse. La volatilité a fait son retour, les investisseurs étant tiraillés entre les fondamentaux des entreprises d'un côté et le discours et le bruit politiques de l'autre côté.

Les surprises du premier semestre

L'ampleur de la baisse du PER nous a quelque peu surpris. La vigoureuse croissance des bénéfices que nous avons observée devrait se poursuivre cette année avec une progression de 20%, puis 10% l'an prochain. Or l'indice S&P 500 n'a augmenté que de 4% depuis le début de l'année. Dans le camp des baissiers, nombreux sont ceux qui estiment que les bénéfices ont atteint leur apogée en raison de la réforme fiscale. Cependant, cette dernière est un élément exceptionnel et il convient d'examiner la croissance des bénéfices sur une base comparable. Ainsi, la croissance des bénéfices atteint tout de même 10% (contre une moyenne historique de 6 à 7%) et aucun signe de fin de cycle n'est en vue.

D'autres baissiers pensent que le cycle économique touche de son terme et que cela justifie une baisse des multiples de valorisation et une prime de risque plus élevée pour compenser le risque politique. Si cela explique dans une certaine mesure la baisse des multiples, l'ampleur de cette dernière semble un peu excessive.

Les évolutions au cours des six prochains mois

Sur le front macroéconomique, la situation nous semble encourageante : l'année s'achèvera, selon nous, sur une croissance du PIB comprise entre 2,7 et 2,9%. Threadneedle pense que l'inflation restera sage - et si frémissement il y a dans ce domaine, nous pensons qu'il s'agirait d'une évolution salutaire car induite par la croissance économique - et que les bénéfices auront encore le vent en poupe. Le coup de pouce donné par la réforme fiscale (augmentation de la consommation et de l'investissement) devrait être ressenti cette année et l'an prochain.

S'agissant des actions, les perspectives bénéficiaires aux Etats-Unis sont encourageantes, notamment dans les secteurs de la technologie et de la finance. Par ailleurs, le secteur de la santé a enregistré une piètre performance ces dernières années en raison des menaces politiques et des prises de position du président Trump sur les prix des médicaments, qui ont pesé sur les valeurs du secteur. Toutefois, un certain nombre d'entreprises du secteur affichent des multiples de valorisation raisonnables malgré de confortables flux de trésorerie disponible et une forte croissance de leurs bénéfices. Du point de vue de la construction de portefeuille, nous apprécions la diversification dans le secteur de la santé, qui se distingue de celui tout aussi défensif des biens de consommation de base, dont les bénéfices stagnent.

Opportunités et obstacles pour les investisseurs

La question du commerce international sera intéressante. Les Chinois n'ont pas encore réagi, ce qui signifie probablement qu'ils sont disposés à négocier. Cela en dira long sur la capacité de la Chine et des Etats-Unis à parvenir à un accord. L'issue des pourparlers conditionnera grandement le reste de l'année. Entre-temps, les Etats-Unis ont annoncé l'instauration de droits de douane sur 200 milliards de dollars d'importations supplémentaires mais il convient de garder à l'esprit que cela reste une annonce à ce stade. Il faudra voir si cette mesure est appliquée de la même manière que les droits de douane sur 34 milliards de dollars d'importations, qui sont entrés en vigueur en juillet.

Il conviendra également de guetter de nouveaux avertissements sur résultats de la part des entreprises américaines, après ceux lancés dernièrement par Harley Davidson et General Motors. Les entreprises commenceront-elles à évoquer le traitement dont elles font l'objet de la part du gouvernement chinois ? Il se peut que ce dernier riposte par des mesures non tarifaires, par exemple, en diligentant davantage d'inspections de sécurité. Cela pourrait sérieusement nuire aux intérêts des entreprises américaines en Chine.

Sur le front de la politique monétaire, il ne faut pas oublier que la Réserve fédérale américaine a relevé ses taux à sept reprises au cours du cycle de resserrement actuel. Deux autres relèvements devraient intervenir cette année, sans oublier la réduction de son bilan. Il sera intéressant de voir l'évolution de ce resserrement monétaire au fil du temps.

Les investisseurs sont parfois très doués pour faire abstraction du bruit et se concentrer sur les fondamentaux mais il arrive que l'actualité politique l'emporte et influence les cours dans des proportions excessives. En de tels cas, nous devons nous en tenir à notre approche d'investissement disciplinée et rechercher les bonnes affaires à mettre en portefeuille. Les adeptes de la sélection de titres ont devant eux des terrains de chasse intéressants.

De même, la volatilité, qui avait quasiment disparu en raison de l'assouplissement quantitatif, a retrouvé cette année un niveau plus normal. D'après nous, ce regain de volatilité est durable compte tenu du passage d'un régime d'assouplissement quantitatif à un régime de resserrement quantitatif. Historiquement, lorsque l'accentuation de la volatilité s'accompagne d'une plus grande dispersion de la performance des titres, cela se traduit par une génération d'alpha élevée, augmentant la différenciation entre les entreprises plus ou moins solides en termes de fondamentaux.

 

Par Nadia Grant
Responsable marchés actions US
Columbia Threadneedle Investments

 

 

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